景川：下游需求回暖之际遭遇全球贸易战考验，铜价蓄势整理 | 独家观点

编辑/茶丹 美编/Nick

景川 | 中大期货有限公司副总经理、首席经济学家，

山东FOF研究会专业委员、赫桥智库顾问 

历任华泰长城首席分析师、中信期货副总经理、首席分析师。大连财经、财富天下电视台以及中央电视台证券期货频道栏目常年嘉宾；北京大学经济管理学院讲师。

核 心 观 点

1. 自春节以来，内外盘的铜价均呈冲高回落的宽幅横盘区间震荡整理态势，从影响因素来看，主要集中于宏观方面，而从当前下游消费来看，较节前并未有较为明显的改善迹象。

2. 从宏观方面来看，全球六大央行的货币政策呈进一步分化之势，特别是新任美联储主席鲍威尔在美国国会所作的半年度货币政策证词与近期公布的非农就业数据及通胀数据都使得市场笼罩于美联储将加快加息步伐的忧虑情绪中；同时，近期公布的中美经济数据表明两大经济体的经济复苏形势好于预期并提振了市场信心，但随着特朗普政府高层频繁的人事变动与特朗普一意孤行执意开启全球贸易战并扩大与中国的贸易战力度，使得市场对中美两经济引擎能否延续当前复苏态势的忧虑情绪进一步上升。

3. 今年前两个月国内铜管与铜杆企业的开工率受春节假期因素影响均呈现大幅滑之势，3月的预期开工率环比将大幅回升，而从节后现货市场的成交情况来看，过了正月十五之后，下游企业逐步开工并按需采购，市场成交逐步回升，这表明下游的需求正呈回暖之势，但在特朗普开启全球贸易战之际，国内铜下游的消费需求能否持续回升还有待进一步的观察。

详 细 文 章 内 容 

自春节以来，内外盘的铜价均呈冲高回落的宽幅横盘区间震荡整理态势，从影响因素来看，宏观预期持续支撑铜价，而年后下游采购量与开工率的回升，需求将呈回暖的预期仍然没有明显起色，在这样的情况下铜价否经受得住特朗普执意发起的全球贸易战考验还有待观察。

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一、全球六大央行货币政策进一步分化

从美联储新任主席鲍威尔2月初的宣誓就职与其2月底在美国国会所作的半年度货币政策证词来看，FED加息步伐仍然将密集，美国经济展望维持强劲。美国2月的非农就业数据整体亮眼，就业人口意外大增31.3万，远超预期值20.5万，创下2016年7月以来的最高值，但薪资增速出现小幅放缓，时薪增长放缓可能部分归结于劳动参与率的上升，令市场对联储三月份加息出现一定的分歧。

从3月欧央行议息会议来看，欧洲央行维持维持三大基准利率不变并修改了QE的措辞——在声明中去掉了“如果展望恶化，将增加购债规模或持续期限”的表述，但欧央行行长德拉吉在利率决议后的记者会上表示，核心通胀受抑制，仍有必要采取大规模货币刺激措施。同时欧洲央行仍然表示，对通胀的预期保持大致不变，目前的购债计划至少维持到9月份底，加息完全没有被提上议程，可以预计，到2019年中旬之前，欧央行都不太可能加息。

对于中国的货币政策前景而言，当前正在举行的两会已经给出了明确的答案——稳健中性、松紧适度。相对于此前央行对于2018年保持货币政策稳健中性的表示，此番提到 “松紧适度”，在稳健中性的基础上更为细化具体。

英国方面，虽然英国央行本次议息会议按兵不动，但这一次英国央行的立场显然更偏鹰派，关键词是“更早”、“更大幅度”的加息。

澳洲联储按兵不动，维持现金利率目标不变

日本央行则宣布维持负利率政策不变，拥有迄今全球最坚定的货币宽松决心。

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二、中美经济稳步回升，贸易战将成为复苏进程不确定因素

根据美国商务部公布的2017年四季度经通胀调整后的美国实际GDP数据来看，当季的实际GDP年化季环比增速2.5%，符合预期，但略逊于初读数值2.6%，去年三季度为3.2%。 占美国经济活动主体（2/3）的实际消费支出二读增速不变，依旧为3.8%，高于预期的3.6%，创2014年四季度以来的三年最高，也高于三季度的前值增速2.2%。从当前数据来看，美国经济去年实现了平稳收官，2017全年GDP增速为2.3%，远高于2016年的增速1.5%。国内需求扩张速度创2014年三季度以来最高，代表经济总基调强劲。

据美国供应管理协会（ISM）统计，美国2月ISM制造业指数60.8，创2004年5月以来新高，主要受新订单，生产活动，就业和库存持续扩张的推动。制造业指数连续第17个月走高，显示出美国制造业的持续扩张。2月的读数表明，美国经济已经连续扩张了106个月，“参照过去ISM制造业与经济关系，2月60.8的读数，代表美国GDP年化增速达5.4%。”

根据中国已公布的1-2月工业增加值数据来看，1-2月工业增加值同比增速从12月的6.2%快速升至7.2%，由于去年春节落在1月18日，而今年在2月16日。春节延后使得1-2月工业增加值偏高，而3月可能降低，但整体仍然乐观。

从2月中国出口数据来看，2月出口同比增长44.5%，远高于预期的11%，2月出口的单月同比增速是2015年2月以来最高的单月同比增速。2月出口仍现强劲增长，显示全球经济复苏劲头仍在。

整体来看，当前中美两国的经济均呈现稳步回升之势，但能否延续还需要观察由特朗普执意发起的全球贸易战对两大经济体所形成的具体影响。 

美国总统特朗普于3月1日宣布将对全球钢铁进口实行25%、铝进口实行10%的关税并于3月8日正式签署发布实施，加拿大和墨西哥暂时得到豁免，基于国家安全考虑，给其他国家留下了关税谈判空间。随着特朗普关税法令的签署，全球贸易战正式打响。知情人士表示，美国政府正考虑对电子、电信设备、家具、玩具等100多种中国产品征收关税。贸易战的硝烟已经明显，经济增长不确定明显加强。

三、国内下游需求回暖能否持续还有待观察

作为全球最大的铜消费国，中国铜消费的走向对全球铜价影响至关重要。

根据根据SMM的调研数据，2月国内铜管与铜杆企业的开工率受春节假期因素影响均呈现下滑之势， 3月的预期开工率环比将出现大幅回升，其中2月份铜管企业开工率为67.57%，同比增加0.06个百分比，环比下降17.3个百分比。预计3月铜管企业开工率为89.11%，同比增加2.25个百分比；2月份铜杆企业开工率为47.67%，同比下降6.56个百分比，环比下降23.56个百分比，预计3月铜杆企业开工率为71.58%，同比增加2.23个百分比；同时我们发现自进入3月以来，下游企业逐步开工并按需采购，市场成交逐步回升，且春节累积下来的库存得到充分释放，这表明下游的需求正呈回暖之势，但显然订单并未显现出消费旺季的明显特征。 

四、SHFE 库存或将在未来数周内跟随LME 与保税区库存出现回落

截止到3月9日，全球交易所的库存为81.1885万吨，较节前2月9日当周增加了6.5905万吨，中国保税区库存为44.37万吨，较2月9日减少3.9万吨。

分交易所来看，SHFE库存增加8.1963万吨至26.8095万吨，进口铜大量流入是导致库存增加的主要原因；LME 库存下降2.51万吨，COMEX 库存微增0.9042万吨。

总的来看，元宵过后随着国内下游企业消费复苏，且春节累积下来的库存得到充分释放，在中国保税区库存与LME 库存已提前进入新一轮去库存周期之际，我们需要关注的重点是上海期货交易所库存能否如期回落。

综合来看，虽然2018年铜价整体看好的基础没有改变，但从短期来看，在美国开启全球贸易战使得世界经济良好的复苏前景出现变数情况下，全球铜价的反弹回升动能将有所减弱，伦敦市场远期曲线出现了短期收窄，而CFTC持仓基金净多也出现了一定程度的回落，表明目前市场突破盘局的条件不充分，因此在这个铜市场消费旺季里，需密切关注下游订单的变化，市场也将在等待当中维持区间震荡行情。同时，铜价整体向上的运行基调没有发生改变。

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